Nguyễn Vạn Phú - Những câu hỏi với Dung Quất

  • Bởi Khách
    21/10/2010
    7 phản hồi

    Nguyễn Vạn Phú

    Tại hội nghị giám sát việc thực hiện dự án nhà máy lọc dầu Dung Quất được tổ chức vào đầu tuần này tại Hà Nội, bên cạnh những ý kiến nhấn mạnh đến thành công của dự án, vẫn còn nhiều thắc mắc chung quanh báo cáo của Chính phủ về dự án này do Bộ trưởng Công Thương Vũ Huy Hoàng trình bày..

    Với nhà máy lọc dầu Dung Quất, điều đầu tiên nhiều người muốn biết là hiệu quả kinh tế ra sao? Theo báo cáo của Chính phủ, dự án có tỷ suất hoàn vốn nội bộ (IRR) “đạt 7,66% cao hơn so với giá trị tính toán năm 2005 là 5,87%”. Đó là tính toán dựa trên tổng mức đầu tư là 3,05 tỷ đô-la.

    Còn nhớ khi tổng vốn đầu tư ban đầu của Dung Quất chỉ là 1,5 tỷ đô-la thì IRR của nó đạt trên 15%. Đến năm 2005 khi điều chỉnh tổng vốn đầu tư lên 2,5 tỷ đô-la, IRR của dự án Dung Quất giảm xuống còn 5,87%. Nay tổng vốn đầu tư được điều chỉnh thành 3,05 tỷ đô-la thì IRR lại tăng lên 7,66%. Đây là điều cực kỳ phi lý.

    Một dự án sẽ có dòng tiền bỏ ra để đầu tư và một dòng tiền thu về trong tương lai. Giá trị của dòng tiền trong tương lai sẽ không bằng giá trị hiện tại của nó nên người ta phải chiết khấu nó bằng một tỷ lệ. IRR chính là tỷ lệ chiết khấu dòng tiền tương lai của dự án sao cho giá trị hiện tại của nó bằng với vốn bỏ ra đầu tư.

    Như vậy vốn đầu tư càng tăng thì IRR càng giảm (nếu các thông số khác không thay đổi) và việc tính toán lại trong năm 2005 cho thấy điều đó. Nay vốn đầu tư tăng thêm đáng kể mà IRR lại tăng nên có thể kết luận việc tính toán đã sai sót chỗ nào đó. Không thể lập luận giá dầu tăng nên IRR tăng vì giá đầu ra tăng thì giá đầu vào cũng tăng tương ứng.

    Ngoài ra, với các dự án đầu tư IRR ít nhất cũng phải bằng chi phí sử dụng vốn thì dự án mới được đánh giá là có hiệu quả. Chi phí sử dụng vốn ở dạng thấp nhất hiện nay là trái phiếu Chính phủ thì cũng đã cao hơn 10%. Làm sao với một dự án có IRR là 7,66% (và chưa chắc con số này là chính xác) lại có hiệu quả kinh tế cao được. Nhìn lướt qua các dự án nhà máy lọc dầu tại Ai Cập chẳng hạn, IRR của chúng dao động trong khoảng từ 15% đến 20%. Dự án nhà máy lọc dầu ở Vũng Rô cũng có IRR là 16,92%.

    Báo cáo của Chính phủ về dự án nhà máy lọc dầu Dung Quất còn có nhiều điểm không thể lý giải được. Tổng vốn đầu tư được duyệt của nhà máy là 3,05 tỷ đô-la (tương đương 51,72 ngàn tỷ đồng, tỷ giá 16.937 đồng/USD). Thế nhưng giá trị quyết toán chỉ là 43,8 ngàn tỷ đồng, giảm đến 8 ngàn tỷ đồng (tương đương giảm gần 500 triệu đô-la). Một mức giảm bất ngờ như thế mà báo cáo lý giải “chủ yếu là do khoản chênh lệch giữa doanh thu và chi phí trong giai đoạn chạy thử Nhà máy”.

    Doanh thu và chi phí vận hành nhà máy thì có liên quan gì đến vốn đầu tư? Trong tổng vốn đầu tư nói trên đã bao gồm vốn lưu động ban đầu là 3,39 ngàn tỷ đồng (200 triệu đô-la) và giá trị quyết toán cũng bao gồm số vốn lưu động này, vì sao lại tính doanh thu làm giảm vốn đầu tư? Giai đoạn chạy thử nhà máy có nhiều trục trặc như chúng ta đã biết, vì sao nó lại làm giảm vốn đầu tư nhiều đến thế?

    Báo cáo cũng cho biết “Tổng thu nộp ngân sách nhà nước khoảng 27,8 tỷ đô-la”, cao hơn “tổng thu ngân sách nhà nước 1,55 tỷ đô-la được tính toán vào thời điểm tháng 6 năm 2005”. Đây là đánh giá khó hiểu nhất của báo cáo vì không lẽ chỉ sau mấy năm tính toán, tổng thu ngân sách bỗng tăng vọt mấy chục lần.

    Ở đây cần làm rõ khái niệm “thu nộp ngân sách nhà nước” vì nhà máy lọc dầu Dung Quất hoạt động dưới hình thức doanh nghiệp (Công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên Lọc hóa dầu Bình Sơn). Doanh nghiệp này phải mua dầu thô từ PetroVietnam hoặc nhập khẩu từ bên ngoài và bán thành phẩm sau khi lọc dầu. Lãi lỗ của nhà máy là tính trên tỷ suất lợi nhuận với đầu vào và đầu ra như thế. Nếu có lãi, doanh nghiệp mới nộp thuế và đây có thể gọi là khoản “nộp cho ngân sách”. Nhà nước là chủ đầu tư nhà máy cho nên sau này lợi nhuận sau thuế cũng có thể xem là khoản “thu nộp ngân sách”. Nhưng dù tính như thế nào đi nữa, cũng không thể có chuyện tiền thuế hay lợi nhuận sau thuế của nhà máy lên đến 27,8 tỷ đô-la được (bởi như vậy, tính trên tổng vốn đầu tư là 3 tỷ đô-la thì IRR của dự án phải là con số khổng lồ). Còn các khoản khác như tiền thu được từ bán dầu thô nộp vào ngân sách là của PetroVietnam chứ không thể tính cho nhà máy lọc dầu được, nếu không PetroVietnam xem như không còn khoản gì đáng kể để nộp cho ngân sách nhà nước hoặc là báo cáo trùng lắp hai lần!

    Đến đây, có lẽ chúng ta đã có thể đánh giá phát biểu của ông Đinh La Thăng, Chủ tịch PetroVietnam tại hội nghị nói trên. Theo tường thuật của VnExpress, ông Thăng “cho rằng các đại biểu đến đây để nghe báo cáo chứ không phải đến để phản đối. Bởi lẽ, báo cáo đã được Thủ tướng duyệt sau khi lấy ý kiến tất cả các bộ ngành và soạn thảo. ‘Các bộ ngành đã đồng ý giờ đến đây để phản biện là không thể chấp nhận được. Tôi đề nghị Bộ trưởng Vũ Huy Hoàng cần có ý kiến nhắc nhở các đơn vị có ý kiến phản đối trong cuộc họp này’, ông Thăng nói”. Nếu VnExpress tường thuật chính xác, thì có lẽ không có gì để bình luận thêm.

    Cập nhật: Với các nhà máy lọc dầu, đầu vào là dầu thô, đầu ra là đủ loại sản phẩm xăng, dầu và thứ phẩm khác. Chênh lệch giữa giá bán đầu ra và giá mua đầu vào là lợi nhuận gộp (Gross Refining Margin). Trừ chi phí, khấu hao, thuế, lãi vay… thì sẽ có lợi nhuận ròng (Net Refining Margin).

    Lợi nhuận này thay đổi rất nhanh chóng, theo mùa, có khi chỉ là 2 đô-la/thùng, có khi lên 15 đô-la/thùng. Nên nhớ giá dầu thô càng cao, lợi nhuận của nhà máy lọc dầu càng thấp.

    Chỉ số lợi nhuận gộp lọc dầu Singapore trong mấy tháng đầu năm 2010 phục hồi mạnh lên mức 5 đô-la/thùng (quý 4-2009 chỉ là 1,9 đô-la/thùng; tháng 9-2008 lại là 10 đô-la/thùng). Mỗi tấn có khoảng 7 thùng dầu (có thể từ 6 đến 8 thùng, tùy loại dầu), cho nên lợi nhuận gộp lọc mỗi tấn dầu là chừng 35 đô-la/tấn.

    Bình quân các nhà máy lọc dầu hiện nay trên thế giới chạy khoảng 85% công suất.

    Năng suất của nhà máy lọc dầu Dung Quất là 6,5 triệu tấn/năm. Giả định nhà máy này chạy 85% công suất (5,525 triệu tấn) thì mỗi năm sẽ thu được 193 triệu đô-la lợi nhuận gộp. Cho dù chạy 100% công suất thì lợi nhuận gộp cũng vào khoảng 227 triệu đô-la/năm.

    Với khoản đầu tư lên đến 3 tỷ đô-la, giả thử nhà nước không bù lỗ lãi suất mà tính sòng phẳng bằng lãi suất phát hành trái phiếu quốc tế chừng 7%/năm thì tiền lãi phải trả chừng 210 triệu đô-la (còn lấy lãi suất bù lỗ là 3,6% thì tiền lãi hàng năm cũng chừng 108 triệu đô-la). Như vậy lợi nhuận gộp của Dung Quất làm ra có thể chưa đủ để trả lãi hoặc trả lãi xong cũng chưa đủ để khấu hao, trả lương nhân viên, chi phí… Lấy đâu ra các con số nói tổng thu ngân sách khoảng 27,8 tỷ đô-la nói trên.

    Chủ đề: Kinh tế

    Hãy chia sẻ suy nghĩ của bạn

    7 phản hồi

    Phản hồi: 

    [quote=gross margin của Dung Quất không dưới 600-700triệu USD]
    Bác RTC dựa vào tài liệu nào mà suy đoán như thế ? Nếu trúng thì rất tốt.
    Bác RTC có thể chia sẻ cho mọi người biết tài liệu mang tin vui này chăng ?

    Dung Quất là của chung toàn dân và do nhà nước quản lý.

    Như vậy theo bác RTC thì ai sẽ là người tung tăng ngồi mát ăn bát vàng ?[/quote]

    Nói đùa một chút mà bạn lại dẫn dắt vấn đề đi chỗ khác rồi, Bác này nhạy cảm quá. Tôi chỉ xem về phân tích dự án xem nó có đẻ ra cái gì kg, chứ có phải là politician đâu mà hỏi bát vàng của ai.

    Còn về gross margin, đã gọi là đoán thì làm gì có tài liệu, đã bảo đừng "ném đá" mà tội vì tôi kg có thông tin gì về Dự án Dung Quất.

    Tôi chỉ sử dụng đúng bài tính của Bác Nguyễn Vạn Phú thôi, chỉ chỉnh lại gross margin từ 5$/thùng lên 15$/thùng như tham khảo mấy tài liệu đó: 6.5 triệu tấn/năm = 6.5 x 7 thùng/tấn = 45.5 triệu thùng/năm. Gross margin/năm = 15$/thùng x 45.5 triệu thùng/năm = 682.5 triệu USD/năm. Chỉ lấy hiệu suất vận hành tệ nhất là 85% thì cũng đạt 682.5 x 85% = 580 triệu/năm (hầu hết các nhà máy đều chạy được tối thiểu 90%, thậm chí 100% và hơn cả 100%).

    Phân tích thêm độ nhạy một chút: nếu giá biến động làm gross margin tồ tẹt xuống đến 10$/thùng thì cũng đạt cỡ 450 triệu USD/năm. Tất nhiên tình huống đói kém này thường chỉ xảy ra trong giai đoạn ngắn, chứ duy trì lâu thì nhiều nhà máy đóng cửa hết.

    Phản hồi: 

    [quote=RTC]
    ...
    nhưng nếu cho tôi đoán, thì tôi đoán một năm gross margin của Dung Quất cũng không dưới 600-700triệu USD, đủ cho trả gốc vay, lãi vay, chi phí, bảo dưỡng, etc. Sau mấy năm trả nợ xong vốn vay là tung tăng ngồi mát ăn bát vàng rồi, hehe.

    Kính![/quote]

    Bác RTC dựa vào tài liệu nào mà suy đoán như thế ? Nếu trúng thì rất tốt.
    Bác RTC có thể chia sẻ cho mọi người biết tài liệu mang tin vui này chăng ?

    Dung Quất là của chung toàn dân và do nhà nước quản lý.

    Như vậy theo bác RTC thì ai sẽ là người tung tăng ngồi mát ăn bát vàng ?

    Phản hồi: 

    Xin cám ơn và phản hồi ý kiến bạn Hải như sau.
    1. Bạn đang mâu thuẫn với chính mình và với ý của ông Phú. Bạn nói: "IRR có thể hiểu là mức chiết khấu vốn (lãi xuất) cao nhất mà dự án có thể chịu được (tức là vừa hòa vốn) mà không bị lỗ. Đây là tham số giả định chứ chưa xảy ra, vì vậy bất kỳ khi nào khi IRR bằng hoặc nhỏ hơn mức chiết khẩu hiện hành đương nhiên dự án phải lỗ và không nên thực hiện ".

    Nếu đã là lãi suất như bạn nói (dù tôi không hiểu là bạn nói đến lãi suất gì, và về cơ bản là không đúng vì IRR không phải là lãi suất) thì IRR phải càng thấp càng tốt, vì nói đến lãi suất là nói đến chi phí vốn. Tôi thiên về ý cho rằng bạn đang ngụ ý "lãi suất" là chi phí vốn vì bạn có nói đến cụm từ "...(lãi suất) cao nhất mà dự án CÓ THỂ CHỊU ĐƯỢC).

    Tôi cũng không hiểu "mức chiết khấu hiện hành" là gì và sao lại phải so sánh IRR (theo bạn chính là "mức chiết khấu") với "mức chiết khấu hiện hành", và so sánh như thế nào khi cả 2 là một (chỉ khác nhau chữ "hiện hành", mà như tôi nói là tôi không hiểu).

    2. Bạn nói: "Trong các dự án ở VN hiện nay, trong điều kiện lãi xuất cao, thường phải đạt IRR đến trên 18 mới an toàn, Việc lỗ sâu của nhà máy lọc dầu Dung Quất như hiện nay là không có gì phải bàn cãi".

    Nếu đã đề cập đến IRR thì tức là đề cập đến cash flows (C). Mà C là dòng tiền thuần, sau khi đã trừ đi các loại chi phí, gồm cả chi phí vay vốn. Lãi suất (vốn đi vay) dù có cao mấy nhưng C>0 có nghĩa là với số vốn đầu tư ban đầu cố định (không có vay mượn gì thêm trong thời gian hoạt động của dự án), dự án vẫn có mức doanh thu cao hơn chi phí (lợi nhuận ròng >0). Vì vậy, bạn nói "phải đạt IRR đến trên 18 mới an toàn" là không có cơ sở, và do đó, kết luận việc lỗ sâu của NM Dung Quất "như hiện nay là không có gì phải bàn cãi" cũng là vô căn cứ và rất chủ quan. Cũng như tôi đã nói trong phản hồi trước, để so sánh tính hiệu quả của dự án Dung Quất thì không chỉ phải dựa vào IRR là cái chỉ cho biết có nên đầu tư hay không nên làm gì cả, mà còn phải dựa vào việc so sánh NPV của các dự án đầu tư khác nhau (ví dụ nếu không đầu tư vào DQ mà đầu tư vào một dự án khác thì IRR, NPV của dự án đó thế nào so với DQ, có hiệu quả hơn không). Khi đã có NPV và/hoặc lợi nhuận ròng, có thể tính tiếp các chỉ số hiệu quả tài chính khác như tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu để chủ đầu tư quyết định xem có nên đem toàn bộ vốn liếng của mình (lưu ý, đó chỉ là một phần - thậm chí khá nhỏ về mặt tương đối - của tổng vốn đầu tư vào dự án, gồm có cả vốn vay) để đầu tư vào dự án hay đơn thuần là đem gửi tiết kiệm và/hoặc mua trái phiếu, USD, vàng, chứng khoán v.v... Vì thế, so sánh IRR với lãi suất (tiết kiệm hoặc đi vay, hoặc trái phiếu...) là hoàn toàn vô nghĩa.

    3. Bạn nói "Nếu bạn là chuyên gia phân tích dự án, rất dễ có thể đánh giá dự án này theo nhiều cách khác nữa mà kết quả vẫn lỗ".

    Công việc của tôi cũng có chút liên quan đến những chuyện này nên có thể nói rằng tôi hoàn toàn có thể đánh giá làm cho dự án thành VẪN LÃI. Vấn đề ở đây là ta phải dựa vào những kiến thức chung, cũng như dữ liệu và giả định nêu trong bài của ông Phú để phân tích, nêu ra cái hợp lý và không hợp lý, chứ không sẽ lâm vào tình trạng "ông nói gà bà nói vịt". Mà cứ theo những gì nêu trong bài của ông Phú thì chúng ta không thể đồng ý với những nhận định và kết luận của ông ấy mà tôi đã nêu ra trong bài trước. Nếu bạn không đồng ý với ý kiến của tôi thì hãy tiếp tục cùng phân tích, phản biện bám vào những luận điểm và dữ liệu của ông Phú.

    4. Bạn nói: "Mặt khác bạn cũng nhầm lẫn khi cho rằng IRR không liên quan đến vốn đầu tư cũng không chính xác vì IRR chính là mức chiết khấu giả định khi thu nhập thuần của dự án bằng không (không lãi, không lỗ), mà trong đó: thu nhập thuần=doanh thu thuần-chi phí thuần. Mức khấu hao dự án (phụ thuộc vốn đầu tư) nằm trong chi phí thuần hàng năm của dự án. Vì vậy hiển nhiên khi tăng vốn đầu tư, thu nhập thuần hàng năm giảm và có nghĩa là IRR sẽ giảm."

    Trong lập luận trên của bạn có một điểm sai quan trọng. Có thể hoàn toàn đúng khi nói tăng vốn đầu tư sẽ làm tăng mức khấu hao dự án và do đó làm tăng chi phí thuần của dự án. Nhưng lưu ý rằng khi tăng vốn đầu tư tức là làm tăng quy mô/năng lực sản xuất của dự án (vì tăng mức khấu hao có nghĩa là đã tăng năng lực sản xuất thông qua tăng tài sản cố định), và vì thế doanh thu cũng phải tăng lên. Rốt cuộc thu nhập thuần có thể tăng lên, giảm đi, hoặc không đổi so với khi chưa tăng vốn đầu tư, nhưng KHÔNG NHẤT THIẾT SẼ BỊ GIẢM ĐI như bạn nói.

    5. Bạn nói: "Với cón số tổng thu nộp ngân sách 27,8 tỉ USD???, thực sự cũng khó hiểu vì nó chẳng biết là phải hiểu cái gì. cũng không phải ngân quĩ ròng tích lũy qua suốt vòng đời dự án số này chỉ là phần thu hồi khấu hao dự án (3 tỉ + lợi nhuận (-)) nên cũng không thể lớn như vậy được."

    Như tôi đã nói trong bài trước, con số này tương đương với con số tổng thu ngân sách nhà nước ước tính cho 2010 trong báo cáo của CP mới đây. Vì vậy có thể cho rằng bản báo cáo về DQ đề cập đến con số này, chứ không thể là số nộp ngân sách của PVN (chỉ chiếm một phần của thu ngân sách), và càng không thể là của DQ.

    Phản hồi: 

    Công nhận Bác Nguyen Van Phu (hoặc ai đứng sau Bác) tính khá chuẩn về kinh tế tài chính. Nhưng tiếc là Bác lại không am hiểu ngành lọc dầu nên có một chỗ hơi nghi nghi.

    Bác bảo: 5$/barrel Gross Margin:

    Không biết Bác lấy số này từ đâu, nhưng nếu Gross Margin xuống 5$/thùng thì toàn bộ ngành lọc dầu thế giới chết nhăn răng hết. Gửi Bác tài liệu này tham khảo: http://hcasia.safan.com/mag/hcajanmar09/r16.pdf

    Có lẽ số liệu 5$/thùng của Bác là Net Margin (sau khi đã khấu hao, trừ chi phí hoạt động, tài chính, etc.). Mời Bác xem trong link tôi gửi, họ ghi [Net] Margin năm 2008 khoảng 4.89 - 9.41$/barrel.

    Nếu Net như thế, thì Gross cũng cỡ khoảng 15-20$/thùng chứ không ít. Ví dụ Bác xem trong link này Gross Margin ở U.S. năm 2005 là 17.78$/thùng, năm 2006 là 24.66$/thùng http://www.eia.doe.gov/emeu/perfpro/news_m/q206.pdf. Xăng xe các Bác đi [dù ở nơi nào trên trái đất này] cũng có đóng góp khá nhiều value added của ngành lọc dầu thế giới, xin các Bác đừng chỉ coi trọng cái khâu "múc lên", trong khi coi thường giá trị gia tăng của khâu "tinh chế", mà đau lòng những người liên quan đến ngành refining trên toàn thế giới.

    Tôi không am hiểu Dự án Dung Quất nên kg biết chính xác gross margin của Dung Quất với thời giá hiện nay là bao nhiêu, vì mỗi nhà máy lọc dầu có một gross margin riêng tùy thuộc nguyên liệu, sản phẩm, thiết kế, etc. Nên các Bác đừng "ném đá" tôi về Dự án Dung Quất, nhưng nếu cho tôi đoán, thì tôi đoán một năm gross margin của Dung Quất cũng không dưới 600-700triệu USD, đủ cho trả gốc vay, lãi vay, chi phí, bảo dưỡng, etc. Sau mấy năm trả nợ xong vốn vay là tung tăng ngồi mát ăn bát vàng rồi, hehe.

    Kính!

    Phản hồi: 

    Tôi chỉ xin được bổ sung thêm một chi tiết vể vị Chủ tịch PVN trong một cuộc họp đã nói PVN đóng góp cho ngân sách bằng 26% GDP của cả nước nên khả năng báo cáo này lập lờ số đóng gớp của nhà máy lọc dầu Dung quất với số tiền 27.8 tỷ USD là có thể xảy ra. HỌ ( cũng như VINASHIN trước đây) vẫn quen dùng các con số to tát như vậy để làm Thủ tướng và các quan chức cao cấp ( nhưng trí tuệ thấp , sorry !!!)vui lòng và từ đó nhảy lên các ghế cao hơn.
    Cám ơn bác Phú đã công bố phân tích của mình. Vấn đề là làm sao các phân tích này đến tay các đại biểu Quốc hội có tâm và có học.

    Phản hồi: 

    Thực ra bạn Phan Minh Ngọc đang nhầm lẫn, ý của tác giả Nguyễn Vạn Phú là đúng đó, thế này nhé: IRR có thể hiểu là mức chiết khấu vốn (lãi xuất) cao nhất mà dự án có thể chịu được (tức là vừa hòa vốn) mà không bị lỗ. Đây là tham số giả định chứ chưa xảy ra, vì vậy bất kỳ khi nào khi IRR bằng hoặc nhỏ hơn mức chiết khẩu hiện hành đương nhiên dự án phải lỗ và không nên thực hiện (nếu chỉ xét trên quan điểm hiệu quả sử dụng vốn). Trong các dự án ở VN hiện nay, trong điều kiện lãi xuất cao, thường phải đạt IRR đến trên 18 mới an toàn, Việc lỗ sâu của nhà máy lọc dầu Dung Quất như hiện nay là không có gì phải bàn cãi. Nếu bạn là chuyên gia phân tích dự án, rất dễ có thể đánh giá dự án này theo nhiều cách khác nữa mà kết quả vẫn lỗ.
    Mặt khác bạn cũng nhầm lẫn khi cho rằng IRR không liên quan đến vốn đầu tư cũng không chính xác vì IRR chính là mức chiết khấu giả định khi thu nhập thuần của dự án bằng không (không lãi, không lỗ), mà trong đó: thu nhập thuần=doanh thu thuần-chi phí thuần. Mức khấu hao dự án (phụ thuộc vốn đầu tư) nằm trong chi phí thuần hàng năm của dự án. Vì vậy hiển nhiên khi tăng vốn đầu tư, thu nhập thuần hàng năm giảm và có nghĩa là IRR sẽ giảm.
    Với cón số tổng thu nộp ngân sách 27,8 tỉ USD???, thực sự cũng khó hiểu vì nó chẳng biết là phải hiểu cái gì. cũng không phải ngân quĩ ròng tích lũy qua suốt vòng đời dự án số này chỉ là phần thu hồi khấu hao dự án (3 tỉ + lợi nhuận (-)) nên cũng không thể lớn như vậy được.

    Hải

    Phản hồi: 

    Tôi có một số phản hồi nhanh về bài viết của ông Phú như sau.

    Thứ nhất, không thể lấy lãi suất trái phiếu (quốc tế) để so sánh với IRR của một dự án rồi kết luận là có hiệu quả hay không. IRR chỉ cho biết là dự án đó có sinh lợi hay không, có nên đầu tư hay không làm gì cả với số tiền có trong tay (tức là chỉ trả lời câu hỏi: Đáng để đầu tư/không đáng để đầu tư?). Nếu có một số lựa chọn trong các dự án đầu tư khác nhau nhưng chỉ có một số tiền nhất định và muốn chọn một dự án tối ưu nhất về mặt sinh lời thì phải so sánh giá trị hiện tại (NPV)của dòng tiền (cash flows) để quyết định. Nhiều khi IRR của một dự án thấp hơn một dự án khác (có thể do vốn đầu tư ban đầu cao) nhưng NPV lại cao hơn thì nhà đầu tư vẫn nên đầu tư vào dự án có IRR thấp hơn này.

    Nhận tiện bàn thêm ý có liên quan đến phân tích của tác giả. Ở VN ta vẫn hay thấy người ta so sánh lợi nhuận ròng với lãi suất đi vay. Nếu thấp hơn thì nói rằng như vậy là không đáng đầu tư vì lợi nhuận ròng không bằng đem gửi tiết kiệm. Thực ra, lợi nhuận ròng là phần thu nhập còn lại sau khi đã trừ đi các khoản chi phí, gồm chi phí tài chính, trong đó có cả tiền lãi và vốn vay đến hạn. Như thế, không có chuyện lợi nhuận làm ra (với tỷ suất lợi nhuận giả sử là 7,7%) thậm chí không đủ trả lãi vay (giả sử với lãi suất tối thiểu là 10%). Tôi nghĩ lỗi này khá phổ biến trong giới chuyên gia và quan chức mỗi khi phải bình luận, phê phán, phân tích một vấn đề nào đó có liên quan, chẳng hạn tiêu biểu nhất là ông Cao Sĩ Kiêm đã có lần phát biểu rằng mặt bằng lãi suất cho vay đại loại như 14-16%/năm là quá mức chịu đựng của doanh nghiệp vì họ không thể làm ra lợi nhuận ở mức này được.
    Ngoài ra, nếu đọc báo cáo tài chính của các công ty VN hoặc trên thế giới thì mức lợi nhuận ròng 1 con số, thậm chí ở phía thấp (dưới 5%), là rất phổ biến, vì thế không thể đem nó ra so sánh với lãi suất tiền gửi tiết kiệm hoặc trái phiếu để rồi kết luận rằng doanh nghiệp làm ăn không hiệu quả.

    Thứ hai, khi so sánh IRR với lãi suất trái phiếu thì phải so sánh với lãi suất trái phiếu quốc tế (ngoại tệ) mà theo tác giả là 7%, chứ không phải là hơn 10% của trái phiếu chính phủ vì tác giả đang nói đến chuyện vốn vay bằng USD (3 tỷ đôla) chứ không phải VND.

    Thứ ba, tôi không đọc nguyên bản báo cáo của Chính phủ nên không thật chắc lắm, nhưng căn cứ vào câu chữ mà tác giả trích dẫn: "tổng thu ngân sách khoảng 27,8 tỷ đô-la nói trên", hoặc: “Tổng thu nộp ngân sách nhà nước khoảng 27,8 tỷ đô-la" thì tôi suy đoán rằng báo cáo đề cập đến tổng thu (nộp) ngân sách nhà nước của tất cả các doanh nghiệp khác, nói cách khác, chính là thu ngân sách hàng năm của nhà nước mà ta vẫn nghe đến, chứ không chỉ là phần giao nộp riêng của nhà máy Dung Quất. Như vậy thì báo cáo không có vấn đề gì về mặt này. Bản thân tôi cũng không tin là người viết báo cáo lại (cố tình) ngây thơ đến nỗi viết một cách ngu ngốc như tác giả đã chỉ ra vì điều này quả là dễ thấy. Theo Báo cáo của CP về tình hình kinh tế xã hội 2010, tổng thu ngân sách nhà nước ước tính là 520.000 tỷ đồng. Con số này nếu quy ra USD thì không cách biệt lắm so với con số 27,8 tỷ đôla nói trên, có nghĩa là báo cáo về NM Dung Quất đề cập đến tổng thu nộp vào ngân sách nhà nước của toàn bộ nền kinh tế chứ không phải là của NM Dung Quất.

    Thứ tư, tác giả sai khi nói: "vốn đầu tư càng tăng thì IRR càng giảm" vì IRR là hàm số của các biến gồm thời kỳ tính toán (period; n), tổng số thời kỳ tính toán (number of period, N), và dòng tiền (cash flow, C), chứ không hề có quan hệ trực tiếp gì với chuyện tổng vốn đầu tư nhiều hay ít, tăng hay giảm. Tất nhiên, khi tổng vốn đầu tư tăng hay giảm thì sẽ có thể làm thay đổi C. Nếu C không thay đổi, như tác giả giả định như khi nói "nếu các thông số khác không thay đổi", thì rõ ràng việc tăng hay giảm vốn đầu tư không thể làm thay đổi IRR. Trong phân tích nói trên của tác giả, IRR tăng lên hoàn toàn có thể là do C tăng lên và đến lượt nó lại do tổng vốn đầu tư tăng lên, và đây cũng là điều hoàn toàn bình thường.

    Có thể tôi vẫn sai sót ở điểm nào đó, mong tác giả lượng thứ và cùng trao đổi. Xin cảm ơn.

    Phan Minh Ngọc